純粹預期理論

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純粹預期理論（Pure Expectation Theory，簡稱PE理論）

純粹預期理論概述

　　純粹預期理論認為“只有”預期的未來短期利率，決定收益率曲線的形狀；當預期未來短期利率上升時，會有上升的收益率曲線，反之，收益率曲線呈下降態勢。

　　純粹預期理論是最早產生的一種期限結構理論，其最早提出者可追溯到費雪(Fisher，1896)，不過他本人並沒有作深人研究，該理論的主要發展是希克斯(Hicks，1946)和盧茨(Lutz，1940)作出的，此後馬爾基爾(Malkiel，1966)、梅塞爾曼(Meiselman，1962)和羅爾(Roll，1970、1971)進一步發展了該理論，提出了新的見解。

　　純粹預期理論的主要觀點是：可觀察的長期利率是預期的不可觀察的短期利率的平均值。需要註意的是，這裡的短期利率和長期利率並沒有嚴格的界限，兩者的劃分完全出於經濟主體的需要和判斷，但是為了方便起見，人們大多還是以一年為界來加以區分。

　　純粹預期理論在投資者預期與利率變動之間建立了一種對應關係，預期改變了，收益曲線的形狀也會隨之發生變化，這樣預期理論就為利率預測提供了一種基本框架，有利於利率預測模型的進一步發展。一些實證研究為純粹預期理論在利率預測方面的重要作用提供了事實支持。

　　法馬(Fama，1984b)發現利差(Spread，長期利率和短期利率之間的差異)對未來短期利率(1個月)的變化具有一定的正面預測功能；曼昆和米龍(Mankiw and Miron，1986)研究了美國1890年至1979年的國庫券利率和貸款利率，認為1890年至1914年美聯儲成立以前，預期理論可以很好地解釋收益曲線的變動，而自1915年美聯儲成立以後的數據則無法支持預期理論。坎普貝爾和希勒(Campbell and ShiHer，1984)、法馬和布裡斯(Fama and Bliss，1987)發現中期和長期的利差能在一定程度上預測未來短期利率的變化，但是他們同時也拒絕了純粹預期理論的假設條件。希勒(1981)更是給出了具有說服力的事實來證明預期理論，他發現利差不僅對5年期債券的超額回報率具有很強的預測功能，而且他的分析數據本身也無法拒絕預期理論。哈杜威利斯(Hardouvelis，1988)利用20世紀70—80年代的國庫券利率數據，發現遠期利率具有關於未來即期利率走勢的更多信息，遠期利率因此具有很強的預測能力，即使在1979年10月到1982年10月美聯儲改變貨幣政策中介目標期間，遠期利率的預測能力不但沒有減弱，而且還得到了進一步的增強。這種現象表明在利率的預測能力和中央銀行釘住利率目標的程度之間沒有必然聯繫。

　　根據純粹預期理論，預期是決定未來利率水平的唯一因素，只要能獲得未來利率預期的足夠信息和證據，就可以判斷收益曲線的形狀。為此，很多經濟學家著手研究各種類型的形成機制，以期為純粹預期理論尋找現實的支持，這些研究成果包括梅塞爾曼的錯誤學習機制、莫迪利安尼和薩奇(Modi—gliaIli and Sutch，1966)的過去利率分佈滯後、莫迪利安尼和希勒(1973)、法馬(1976)的通貨膨脹分佈滯後以及凱恩、馬爾基爾(K／lne and Malkiel，1967)和弗里德曼(Friedman，1979)的專家預期模型等，他們的共同結論是：預期是期限結構決定中的一個重要因素，但其他因素顯然也發揮著重要作用。他們主張放棄預期理論的純粹形式，而用預期和流動性升水來共同解釋收益曲線向上傾斜的普遍形式。

　　然而純粹預期理論也受到了很多批評，因為它無法對金融市場上“收益曲線通常向上傾斜”的事實作出解釋。最早提出質疑的是麥考利，他於1938年指出“預期理論的結論幾乎與現實經驗相反”。此外，坎普貝爾和希勒(1984)、法馬(1984a、b)、法馬和布裡斯(1987)、瓊斯和羅利(Jones and Roley，1983)、曼昆和薩莫斯(Summers，1984)、希勒以及坎普貝爾和斯科恩霍茲(Schoenholtz，1983)等人考察了美國戰後以來的收益率數據，結果證明1年期以下的美國國庫券收益率並不遵循純粹預期理論，真實數據與理性預期假設具有很大衝突，因此主張拒絕純粹預期理論。

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