行權價

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　　行權價——股票期權計劃的核心

　　一般的股票期權是指一種衍生金融工具，它對應的“基礎資產”（underlying assets，或稱“標的物資產”）是股票，可以分為買入期權（call option）和賣出期權（put option）兩種，核心是期權的行權價。期權行權價大小決定了期權的內在價值（intrinsic value，指期權的行權價與期權基礎資產市場價格的差值），同時期權行權價也是Black Scholes模型計算期權價格（即期權費）的一個不可缺少的變數。一般的股票期權可以在期權交易所或者證券交易所上市交易，是一個交易品種。

　　但作為上市公司激勵機制的股票期權來說，不同於上述一般的股票期權。這種不同性表現在：上市公司激勵機制的股票期權是單一的買入期權；上市公司對內部員工發放的股票期權是免費的；股票期權不可轉讓交易。這些不同決定了作為一種公司激勵機制的股票期權計劃，在期權行權價的設計上，更加需要解決以下問題：

　　行權價的不同，將導致股票期權是虛值期權（out-of-the-money）、實值期權（in-the-money）還是平價期權（at-the-money），三者的區別在於期權發放時，期權本身是否有內在價值。虛值期權是指期權的行權價高於期權發放時股票的市場價，期權內在價值為負。實值期權是指期權的行權價低於期權發放時股票的市場價，期權具有內在價值。平價期權是指期權的行權價等於期權發放時股票的市場價，內在價值為零。不同的選擇，會造成期權發放時是否就有一筆收入的差別。

　　如果把股票期權作為一種激勵手段，著眼於未來企業的業績和股價的上升，則期權行權價應該等於或高於現行股票市場價，期權因此成為平價期權或虛值期權。如果把股票期權作為一種福利工具或者作為管理層、員工薪酬的一個組成部分，則期權行權價應該低於現行股票市場價，也即發行實值期權給予員工。

　　在何種情況下可以調整？是向上調整還是向下調整？因為當股票市場發生巨大的系統風險時，股價的暴漲或暴跌已經脫離了公司的基本面，這是非公司內部的管理層員工所能控制的，這種情況下造成已發放的期權或者帶來巨大的收益，或者變得一文不值，顯然背離了設計期權計劃的本意。這時，期權授予時規定的行權價顯得特別不合適，面臨調整的壓力。

因此，期權行權價的設計，關係到股票期權計劃的目的：是著眼於激勵，還是主要是福利？如果著眼於激勵，授予期權時，行權價定得高於市場價，在股票市場發生整體性波動時，調整行權價，或使行權價與整個市場（如股指）的波動掛鉤。通過管理層和員工的努力，為股東創造價值並使管理層和員工分享股東價值上升帶來的利益。如果著眼於福利，授予期權時，行權價定得低於或大大低於市場價，不論股價未來如何波動，管理層和員工都可以借股票期權計劃之名輕易獲得一筆收入。

現實中不同的國家/地區對上市公司股票期權計劃的行權價做出了不同的規定。

　　美國法律沒有對期權行權價的參考對象——公允市場價格做出具體規定。

　　在香港聯交所主板上市公司的上市規則中，有一章（第17章）專門論述“股份計劃”即股票期權計劃（在香港又稱為雇員認股期權計劃， employee's share option scheme），其中關於行權價的規定是：“價格不能低於期權授出日期前五個營業日內該證券平均收市價的20%，且不能低於面值。”而在香港聯交所創業板的《創業板上市守則》第23章“股本證券——股份計劃”中，專門對股票期權計划進行了規定，其中關於行權價，“計劃必須列明行使價（即行權價），行使價須至少為下列兩者中的較高者：

　　（1）有關證券在期權授予日（必須為營業日）的收市價，而有關收市價須以本交易所日報表所載者為準；

　　（2）該等證券在期權授予日前五個營業日的平均收市價，而有關收市價須以本交易所日報表所載者為準。”對於公司在創業板上市前制訂的股票期權計劃，“行使價須按公平合理的基準釐定，且不得低於該公司最近期經審計的每股有形資產凈值。”

　　2000年5月，香港聯交所對主板上市公司上市規則的第17章內容專門公開向社會徵詢意見，著手對股票期權計划進行修改，有的內容放寬了（如授予期權總量等），有的內容縮緊了，其中對行權價的規定就是縮緊的：取消了20%的折扣規定，行權價採用和創業板一致的規定，即不得低於授予日收市價和授予日前五日平均收市價的較高者。

　　並且規定對於新上市公司，其上市前制訂的股票期權計劃的行權價，不得低於首次公開發行價格。經過一年多的咨詢討論後，上述條款於2001年9月1日起正式生效。

　　由於非上市公司沒有股票二級市場可以形成股票價格，這時非上市公司如果也設計股票期權計劃，行權價就必須確定。如選擇公司經審計後的每股凈資產值；或者設計的某個加權指標。

　　由於很多公司在首次公開發行前制訂股票期權計劃，上市前沒有股票流通價格，往往選擇每股凈資產，由於企業這時一般是虧損的（每股公允價值為負），結果其股票期權的行權價格定在1美分或者更低，也得到監管部門的註冊認可，因為行權價大於公司股票的公允價值。如我國網路上市公司在上市前制訂的股票期權計劃做法。