顺丰借壳上市事件

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　　2017年2月23日，顺丰借壳鼎泰新材（002352）正式在深圳证券交易所敲钟，且鼎泰新材将于24日正式更名，证券简称由“鼎泰新材”变更为“顺丰控股”，证券代码不变。2017年1月18日，鼎泰新材曾发布公告称，公司拟将证券简称由“鼎泰新材”变更为“顺丰控股”，证券代码不变。

　　实际上，顺丰已经成功借壳上市，鼎泰新材更名只是形式上的最后一步。2017年2月22日鼎泰新材发布了顺丰借壳后的首份业绩快报，2016年利润超40亿人民币。昨天鼎泰新材股价上涨8.67%，市值逼近2000亿人民币。

　　事件溯源：

　　一向声称“不缺钱”的顺丰创始人王卫，突然出手将顺丰推向国内的资本市场，引来了行业内外的极大关注。2016年5月23日，A股上市公司鼎泰新材发布公告，拟以全部资产和负债与顺丰控股全体股东持有的顺丰控股100%股权的等值部分进行置换。鼎泰新材作价8亿元，顺丰控股作价433亿元，公司还将发行股份募集总金额不超过80亿元的配套资金。

　　公告透露，所有交易完成后，顺丰总裁王卫控制的明德控股将持有新公司总股本的55.04%。王卫持有明德控股99.9%的股份，将成为上市公司实际控制人。业内人士预测，倘若交易顺利完成，鼎泰新材复牌后，王卫持有的股票价值可能超过500亿。

　　根据公告，本次重大资产重组中，计划募集配套资金不超过80亿元，扣除发行费用后用后拟用于航材购置及飞行支持项目、冷运车辆与温控设备采购项目、信息服务平台建设及下一代物流信息化技术研发项目、中转场建设项目。

　　此外，根据《盈利预测补偿协议》，顺丰控股承诺在2016年度、2017年度和2018年度预测实现的合并报表范围扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别不低于21.8亿元、28亿元和34.8亿元。^[1]

　　顺丰融资史：^[2]

　　2013年，成立20多年的顺丰首次对外融资。

　　德勤和国家邮政局发展研究中心2014年发布的《中国快递行业发展报告》显示，2013年8月20日，元禾控股、招商局集团、中信资本、古玉资本共同投资顺丰约25%的股份，投资金额80亿元人民币。此次融资对顺丰的整体估值约为325亿元人民币，采取的市盈率为25倍，这一数据甚至超过了FedEx和UPS在纽约证券交易所上市以来的平均市盈率20倍和24倍，显示了资本市场对顺丰未来发展的极大信心。

　　1.鼎泰新材公布修改版借壳方案^[3]

　　2016年9月27日晚，鼎泰新材又公布了一份修改版的顺丰控股借壳交易方案。方案显示，计划置入鼎泰新材的顺丰控股，将向控股股东明德控股转让其持有的深圳中顺易金融服务有限公司31.8%股权及深圳市物流产业共赢基金股份有限公司10%股权。

　　根据重组草案，上述交易中拟置出资产初步作价8亿元，拟置入资产初步估值为433亿元。这意味着，本次交易中，市场对顺丰控股给出的估值为433亿元。这一价格，比此前申通快递借壳艾迪西时的169亿元估值、圆通速递借壳大杨创世时的175亿元估值均要高出不少。不过，顺丰控股上市却剥离了金融资产。9月鼎泰新材公告称，顺丰将剥离旗下全部金融资产——其直接或间接持有的合丰小贷、乐丰保理和顺诚融资租赁资产100%股权。

　　2.顺丰借壳上市获批^[4]

　　2016年10月11日，中国证监会并购重组委发布2016年第75次会议审核结果公告称，马鞍山鼎泰稀土新材料股份有限公司（发行股份购买资产）获有条件通过，这意味着顺丰控股将借壳鼎泰新材登陆A股市场。

　　证监会并购重组委发布审核结果公告，马鞍山鼎泰稀土新材料股份有限公司（发行股份购买资产）获有条件通过。审核意见为，请申请人就招商证券的独立性问题进行补充说明并披露。请独立财务顾问、律师核查并发表明确意见。

　　3.顺丰正式在深圳证券交易所敲钟^[5]

　　2017年2月23日，顺丰借壳鼎泰新材（002352）正式在深圳证券交易所敲钟，且鼎泰新材将于24日正式更名，证券简称由“鼎泰新材”变更为“顺丰控股”，证券代码不变。2017年1月18日，鼎泰新材曾发布公告称，公司拟将证券简称由“鼎泰新材”变更为“顺丰控股”，证券代码不变。

　　据媒体报道，顺丰借壳的鼎泰新材，是典型的壳股，30亿左右市值，民营企业，大股东股权约为40%，上市六年股价涨了30%，主营业务每况愈下，2016一季报净利润0.03亿同比下降超过50%。这只壳，市值不大，按理说，是一只“还算合适的壳资源”，但顺丰此次，并没有通过买壳的方式，而是要通过资产置换的方式借壳上市。【如图,顺丰借壳上市方案预览】

　　此次，顺丰借壳的上市之路分三步走，一是资产置换，其次发行股份购买资产，而后询价进行配套募资。具体而言，则是公告所阐述的：“经交易各方协商一致，本次交易中拟置出资产初步作价8亿元，拟置入资产初步作价433亿元，两者差额为425亿元。置入资产与置出资产的差额部分由公司以发行股份的方式自顺丰控股全体股东处购买。”

　　借壳上市，其中的一种方式是先取得上市公司的控制权，而后再进行资产注入。但为何顺丰不走此路，选择资产置换之路？

　　主要是因为当前壳资源炒作过重，监管层有意整治。先买断上市公司的控制权，再注入资产的方式，是典型的借壳方式，炒作意味浓厚。而资产置换上市，则显得较为温和，这或可视为上市公司在进行战略重组。从技术上，更易被市场和监管层接受。

　　与此同时，获得壳方的股权，需要拿真金白银购买。但是资产置换下，将双方资产作价后，可换算成股份，顺丰只需给对方股份即可。此外，买壳上市较为复杂，包括签订协议并报批，实施重组，整合改制等。但在资产置换的方式下，或能够一步到位，实现上市。

　　但需要指出的是，资产置换也并非一条坦途。双方各自的作价，谈判存在不确定性。比如，顺丰想以1股换对方10股，但壳方或不同意，对顺丰要求1股换5股，若存在此种状况，这就需谈判，而当下，壳资源奇货可居，在谈判中占据有利地位。这时，顺丰或不得不做出让步。

　　更为关键的是，作为壳方，需要有一定资产，进行资产置换，才较为稳妥。若仅是一空壳，就如此行事，炒作意味过于浓厚，其定价易引起监管层的警觉。^[6]

　　此次，顺丰借壳上市，将进行配套融资80亿元，资金提供方是深圳明德控股发展有限公司等7家股权投资机构。（此次募集配套资金扣除本次交易相关税费和中介机构费用后，将用于航材购置及飞行支持项目、冷运车辆与温控设备采购项目、信息服务平台建设及下一代物流信息化技术研发项目、中转场建设项目。）

　　配套融资实施前，顺丰原控股股东持股比例为94.4%，那么在资产置换、借壳上市，并推进配套融资80亿元后，其股权架构势必将发生变化。那么，顺丰股权架构是怎样的？谁将是新上市公司的实际控制人？【见右图，顺丰交易后的股权结构】

　　显然，在借壳上市后，王卫依然将稳居对新公司的绝对控股地位。鼎泰新材的公告称：不考虑配套融资因素，交易完成后，王卫控制的明德控股将持有鼎泰新材股本64.58%；考虑配套融资因素，交易完成后，王卫控制的明德控股将持有本公司总股本的55.04%。

　　1.排队IPO？顺丰等不及

　　“过去，中国快递行业保持着一种相对稳定的竞争态势。目前来看，整个行业竞争非常激烈，行业利润呈现下降的趋势。在国家的政策鼓励下，资本开始追逐快递行业，大家都不想在资本市场的起跑线上落后于其他公司。所以，当圆通和申通率先抢跑的时候，不甘落后的顺丰开始变的雷厉风行。

　　从去年10月份开始，顺丰上市的端倪开始显现，标志事件是聘请摩根士丹利原高管梁翔担任副总裁，负责资本运作。今年2月份，顺丰对外宣布正在接受上市辅导，此后三个月时间，资本市场政策发生变化，借壳上市和跨界定增的监管变的更加严厉，在这种背景下，顺丰依旧能在短时间内物色到合适的“壳”资源，整套动作一气呵成。

　　对于快递公司来说，排队等候IPO（首次公开募股）的时间成本过于高昂，如果按照正常流程，从申请到挂牌至少需要两年。当两大竞争对手已经起跑时，那么意味着原先的竞争格局已经被打破，顺丰不能停在原地，只能奋起直追。

　　2.行业本身发展压力:赚钱，但是更缺钱

　　从业务量的角度上看，顺丰早已不是行业第一。2015年，顺丰快件业务量达到17亿件，背靠阿里的圆通去年的成绩是30.3亿件，市场占有率达到14.7%，超过申通的26亿件成为行业第一。

　　尽管如此，顺丰依旧是全中国最能赚钱的快递公司。

　　2015年，顺丰的经营收入超过473亿元，是圆通的4倍、申通的6倍，“吸金能力”令竞争对手望其项背。过去三年，顺丰快递业务的平均单价维持在24元上下，毛利率保持在20%以上，“三通一达”由于受到电商的盘剥和中小快递公司的恶性竞争，平均单价和毛利率都呈现下降的趋势。

　　以圆通速递为例，圆通70%的业务来自于电商，其中六七成来自阿里系。过去短短三年，圆通的主营业务毛利润率从21.5%一路下滑至13.4%，每件快递的单价从大概5.4元进一步被挤压至只有4元，每件快递的毛利润只有0.5元。

　　尽管如此，顺丰的利润表现只能算是“差强人意”。

　　2015年，顺丰控股扣除非经常性损益之后归属母公司所有者的净利润为16.2亿元，是圆通的2倍多，申通的3倍多，和营业收入的对比不成正比，主要因为相比于后两者采取的加盟制，顺丰的直营模式导致管理成本居高不下，加上顺丰一线员工的工资在业内属于较高水平，进一步压缩了企业利润。

　　作为直营模式的代表，顺丰的资产负债率高于行业平均水平。根据Wind数据显示，截至2015年12月31日，速运物流行业公司资产负债率平均值为58.6%，顺丰资产负债率为60.2%，较2013年的33.4%大幅提高。

　　而随着业务规模扩大，未来顺丰在中转场建设、航材购置、信息化建设等方面的资本投入只会增不会减。目前来看，顺丰的现金流可以算是捉襟见肘。

　　3.弥补顺丰在电商领域的短板

　　相对于“三通一达”，顺丰的软肋在于对电商件不够重视。

　　2015年，顺丰的快递业务量相对于2014年只增长了16.5%，可以对比的是，去年全国快递业务量达到206亿件，同比增长48%。由此看出，尽管顺丰仍牢牢占据中高端快递市场，但是业务发展速度已经出现明显的下滑，因此急需在过去不够重视的电商市场中开辟出第二战场，从“三通一达”口中分一杯羹。

　　随着中国经济增速下行压力增大，快递行业的高增长时代接近结束。不仅如此，顺丰在中端市场正在面对电商巨头们的挑战。以京东、苏宁、亚马逊、1号店为首的B2C电商纷纷选择自建物流。

　　电商自建物流对于顺丰业务发展肯定有影响。现在京东正在做第三方电商平台，将物流系统开放给平台上的商家，这样势必会侵蚀快递企业的市场份额。未来一段时间内，顺丰快递业务的服务对象可能还是中小企业和个人，不是大型批发商。

　　顺丰这次上市募集的80亿资金中，大概有21.5亿元将用于建设5座电商产业园，用于弥补顺丰在电商领域的短板。

　　事实上，顺丰早在2013年就成立了深圳市丰泰电商产业园资产管理有限公司，目前在全国近20个城市设立了电商产业园，并且表示未来会扩展至50多个城市。和快递业务不同，电商产业园的服务对象是电子商务及其上下游企业，满足电商配套服务需求。相比于“三通一达”，顺丰拥有更为完整的供应链解决方案。

　　1.12万员工85.5%属本科以下学历

　　公告显示，截至2015年12月31日，顺丰控股拥有121,882名员工。其中，负责仓储物流的“操作类员工”占到66.36%，“专业类员工”与“管理类员工”分别占比20.07%和13.57%。

　　而在员工学历方面，研究生及以上占比1.04%、本科13.46%、大专23.56%、大专以下61.94%；在年龄方面，20-29岁占比44.96%，30-39岁占比42.23%，40-49岁占比11.95%。

　　2.去年完成近17亿票快件

　　据介绍，顺丰控股是快递物流综合服务提供商，主要业务包括快递、仓配、冷运、供应链、重货运输及金融等业务板块，可以为客户提供包含物流、金融服务、信息服务在内的一体化解决方案。

　　2015年度，顺丰控股顺丰标快、顺丰即日、顺丰次晨、顺丰特惠四大国内快递产品共完成169,994万票快件，2013年和2014年的这一数字分别是109,307万票和145,605万票。

　　在经营模式上，国内快递企业的业务经营模式主要有直营模式和加盟模式两种，顺丰控股采用的是直营经营模式。

　　3.自有飞机30架、自有车辆1.5万辆

　　截至2015年12月31日，顺丰控股运营中使用的自有车辆为1.5万辆。顺丰控股拥有的飞机全部为从事快递业务航空中转环节的货运飞机，已投入运营的自有飞机共30架。

　　目前顺丰控股业务覆盖全国320余个地级市、2,500余个县区级城市、7,800余个乡镇。开通6,200多条运输干线和72,000多条运输支线，运输线路遍布全国。

　　公告还显示，根据国家邮政局《关于邮政业消费者申诉情况的通告》数据统计，2015年度，顺丰月平均申诉率为2.06件(每百万件快递有效申诉数量)，在国内第三方快递服务企业中排名第一，远低于全国平均的13.38件。

　　2015年下半年至今，中国快递业进入密集上市潮，“中国快递第一股”的争夺战愈演愈烈。排名前七的快递公司中——申通、圆通、中通、顺丰、韵达、邮政速递、百世汇通。已经有五家已经上市或者在上市进程中，而韵达和邮政速递曾冲击上市未果。

　　2015年12月2日，申通快递拟借壳艾迪西上市；2016年1月15日，大杨创世与圆通速递进行资产重组；中通计划赴美IPO；百世物流预计在美国或者香港上市。另外，国内快递业第二梯队的全峰快递则选择在新三板上市；德邦物流在上交所提交IPO申请；宅急送也公开表示过自身上市计划。

　　随着顺丰、申通、圆通三家公司都公布了借壳上市方案，中国民营快递的家底也呈现在公众面前。截至2015年底，顺丰、圆通、申通的资产规模分别为347.17亿元、61.87亿元、28.4亿元。从企业规模、从业人数等指标来看，圆通速递拥有22万名员工，自有、租赁飞机共7架。而截至2015年12月初，申通快递从业人员超过30万人。2014年，申通业务量完成24亿件。截至2015年12月31日，顺丰控股员工合计人数为121882名，拥有约1.5万台营运车辆，拥有30架自有全货机。^[8]

　　这些快递公司都急于上市的原因在于这几年快递业务增速已经有所减缓，加上价格战不止以及用人成本的不断上涨，企业的经营利润率不断下降，而拓展其他的业务无疑都需要大量资金的支持，更何况顺丰的快递业务都是采取自营模式，十分依赖资金的支持。

　　相比于上述快递企业，顺丰的业务更为广泛，除了最基本的快递业务之外，顺丰最近几年开始大力发展跨境电商和海淘业务，成立自己的航空货运公司，拥有自己的国际和金融事业群，同时还有几千家线下社区商店。如此多业务的同时发展无疑会需要更多资金的支持，但是同时也使得顺丰成为中国最受资本青睐、估值最高的快递公司之一。^[2]

　　1.有人精准押宝2.6亿^[9]

　　顺丰控股借壳鼎泰新材，注定将诞生一轮财富盛宴，不少提前潜伏的资本玩家将笑纳这场盛宴。

　　鼎泰新材2016年一季报显示，中科汇通持有公司10.93%的股权，位居第二大股东。值得注意的是，公开资料显示，中科汇通的主要股东为中科招商投资管理集团股份有限公司，是中国私募行业响当当的巨头之一。

　　2015年7月份，正值A股大跌之时，中科汇通大举买入鼎泰新材。其中，7月8日买入397.61万股，首次构成举牌，买入均价为27.44元；7月15日再次买入368.96万股，其增持均价为39.53元；7月16日，在鼎泰新材实施10转5后，中科汇通再次买入18.77万股，均价为25.54元。

　　至此，中科汇通累计持有鼎泰新材总股本比例为10.01%。此外，根据鼎泰新材2015年三季报显示，中科汇通在此后还在继续增持，三季报显示其持股比例已经达到了10.93%。简单计算，中科汇通买入鼎泰新材10.01%股权花了大约2.6亿元。如果仅以上述10.01%股权来看，其对应的鼎泰新材目前市值约为3.244亿元。复牌后，中科汇通这2.6亿投资又将赚得几亿？

　　2.交易对方中隐现有官方背景人物^[10]

　　本次交易的交易对方有明德控股、嘉强顺风、招广投资、元禾顺风、古玉秋创、顺达丰润、顺信丰合。其中，古玉秋创较为神秘，也颇有来头。

　　交易预案显示，古玉秋创全称为苏州古玉秋创股权投资合伙企业（有限合伙），从事非证券股权投资活动及相关咨询服务。

　　古玉秋创的股权结构十分复杂，其中古玉资本管理有限公司的投资人之一为北京新越方德投资管理有限公司，古玉资本的法定代表人为林哲莹，而北京新越方德投资管理有限公司是林哲莹100%控股公司。

　　林哲莹何许人也？公开资料显示，林哲莹是原商务部外贸投资司副司长，1987年毕业于山西财经大学计统专业，2003年在北京大学光华经济管理学院获硕士学位，2008年又获得管理学博士学位。

　　在商务部工作和原外经贸部期间，主要负责外资并购、创业投资、租赁、分销、等外商投资的法律法规的建立：参加WTO有关的服务贸易的谈判和过渡期审议;主持制定了服务贸易领域对外开放的30多项政策。

　　林哲莹对涉外投资及搭建资本平台有着丰富的经验，并曾推动沃尔玛、家乐福、双汇发展等多个国际投资和外商投资项目;主导首只国家级人民币母基金—“国创母基金”的设立,以及第一支国家级开发区基金—“新开发基金”的设立。林哲莹还曾担任深交所中小企业第一、二届培育委员会委员。

　　2010年下半年，林哲莹突然离开商务部“下海”，创立古玉资本。

　　长期以来，中国资本市场有一个标榜不上市的群体，他们知名度甚高，业绩优秀，领头人个性鲜明。这个群体包括老干妈、娃哈哈、立白集团、方太和华为。

　　在一篇王卫声称不想上市的文章中写到， “上市无非是获得企业发展所需的资金。顺丰也缺钱，但顺丰不能为了钱而上市。上市后，企业将变成一个赚钱机器，每天股价的变动都牵动企业的神经，对企业管理层的管理极为不利。”

　　王卫对资本市场的看法和宗庆后部分相似，宗庆后给出不上市的理由是娃哈哈不缺钱，上市会稀释股份，员工回报将变少。

　　任正非比上述两人对资本市场看法负面，他宣称有生之年坚决不上市。理由是上市后产生富翁太多，会丧失进攻动力，另外“股东是贪婪的，他们希望尽早榨干公司的每一滴利润，会牺牲长远利益。”并宣称“从某种程度上来说,不上市成就了华为的成功。”

　　对资本市场态度最决绝的是“老干妈”陶华碧，有人来找她谈上市就以“免谈”回绝， 她说“上市那是欺骗人家的钱，有钱你就拿，把钱圈了，喊他来入股，到时候把钱吸走了，我来还债，我才不干呢。”陶华碧明显对资本市场是厌恶的，她把资本市场和骗局、破产联系在一起。