投机泡沫

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(重定向自投机泡沫理论)

投机泡沫(Speculation Bubble)

目录

投机泡沫概述

  投机泡沫是指一种与基本经济变量不一致的汇率运动,并且这种运动具有自我强化的性质。

  投机泡沫可以分为理性投机泡沫非理性投机泡沫,两者的共同点在于都重视预期的作用,区别在于:前者以理性预期假说为基本前提,而后者以否定理性预期的假说为出发点。

投机泡沫的形成

  金融世界里,“投机”如影随形。你也许不知道,人类历史上最早的投机狂潮竟然是由郁金香引发的吧。巅峰时期,一枝郁金香的价格甚至等同于一个高收入家庭的财富。人们对未来价格持续上涨的如痴如醉,不可避免地将郁金香市场推入了深渊。此后,金融市场的投机纷至沓来,黄金股票期货轮流成为投机目标,其中最有代表性的恐怕是上世纪70到80年代的“垃圾债券”。不过殊途同归的是,投资所引发的泡沫,最后总有破灭的一天。

  最早的投机——郁金香

  世界上第一次有大量文字记载的投机狂潮,发生在十七世纪初的荷兰,历史上称为“郁金香狂热”。当然,郁金香也因此成为有记载的第一次商品“泡沫”。在郁金香炒作的高峰时期,甚至一个家庭的所有财富都被葬送在一只植物球茎上。

  郁金香的名字起源于土耳其语,意为“缠头巾”花。在十六世纪中期,游经土耳其的旅行家们被这种花的美丽所打动,并把它带回了维也纳。很快,它就吸引了欧洲人的广泛注意,几年之内开始在德国种植,接着是比利时,然后是荷兰。在十六世纪70年代后期,它被传播到英格兰。很快,这种新颖的花卉开始在宫廷内流行。

  和其他花卉有所不同,郁金香不仅形态优雅,而且具有“变异”的特性。人工栽培的郁金香,常常会发生引人注目的变异,比如人工培植的红色郁金香,其后代有可能会变成红白相间的品种。

  由于当时的人们对植物的基因不甚了解,郁金香的这种神秘“变异”无疑增加了欧洲人对郁金香的投机兴趣。当时的郁金香种植者们,每天必然会做一件事——巡视花圃,搜寻颜色“变异”的花朵。花朵的颜色如果漂亮,拥有者就可以期待高价的买主。而买家,之后再用这样的花培育下一代花卉,再以高价出售。“茎基”发黄(称作“污底”)或形状难看的郁金香会被淘汰,而完美的花朵成为“花种”。

  在十七世纪20年代初,对于郁金香及其“变异”特性的热忱开始登陆荷兰。当时最罕见的种子可以卖到几千弗洛林(英国一种银币,值二英镑,于1971年停用),这个数字几乎相当于当时中等收入家庭一家的财富。逐渐的,这种狂热从一小部分人传播扩散到整个荷兰社会。很快,几乎所有的家庭都建起了自己的郁金香花圃,几乎布满了荷兰每一寸可以利用的土地。

  起先,交易发生在冬季。投机者可能会带着一些样品和一定量的球茎,聚集到郁金香交易者的旅馆。在那里,交易者可以用五百弗洛林买来的“德隆普大将”外加二百弗洛林现金,交换到“博尔元帅”,接着寄希望于一周内再以一千弗洛林出手。

  就这样,郁金香价格开始疯狂地上涨。到了1634年,从苦力到贵族,荷兰各个社会阶层的人几乎全被“动员”到郁金香炒作的队伍中来了。很快,交易从冬季变成了全年进行,双方可以签订期货合同,然后到第二年春天交货。我们现在所说的“看涨”期权“看跌”期权,就是在那时被创造出来并广泛交易的。

  那时候的投机者其实对交货本身不感兴趣,也无意要求拥有他们所买进的实际的郁金香。当他们买进交货的合约后,往往很快地将他的合同以赢利的价格再出售给其他热衷者。这在今天被称作“买空卖空”。

  天价郁金香

  在《布莱恩维尔游记》中,记载了这样一个情节,似乎很能体现郁金香价格的疯狂。一个年轻的水手因为通报船讯被一位商人奖赏一顿早餐。这个郁金香投机商后来发现,货物中少了一枝价值3000弗罗林,名为 “永远的奥古斯都”的花茎。当他急匆匆地找到那个水手时,小伙子正津津有味地就着咸鱼大口咀嚼“那个被他当做洋葱的东西”。

  有史料记载,一颗“总督”球茎可以换四条牛、八头猪、十二只羊、四车黑麦或两车小麦、两桶白酒或四桶啤酒、两桶黄油和半吨干酪,外加大量家具。在蓝色本色上有红白条纹的“奥古斯都”的售价是两倍于上述价值的现金,外加马匹齐全的马车一辆。荷兰人开始相信,不光荷兰的投机者,其他外国投机者也会愿意接受永远上升的价格。实际上,此前在法国,一只稀有的球茎就被用作支付一件珍贵的宝石的全部价格。

  一个故事可以说明当时的氛围和人们的心情。当所有的荷兰家庭都已潜心养植郁金香的时候,海牙有一个鞋匠,在一小块种植园地上最终培育出了一种黑色的郁金香。一伙来自海尔勒姆的种植者拜访了他,说服他把花卖给他们。鞋匠以1500弗洛林的价格把宝贝卖给他们,买家中的一个人立即把黑色郁金香摔到地上,又用脚碾踩,直到它变成一滩烂泥。鞋匠惊呆了。买家们解释说,他们也培育出一只黑色郁金香,毁掉这只,他们自己的花就是独一无二的了。他们情愿付出一切代价,如果有必要,一万弗洛林也在所不惜。心碎的鞋匠郁郁寡欢,据说不久便因懊恼过度而过世。

  当狂热升级时,其他经济活动几乎全放慢了。1636年,阿姆斯特丹、鹿特丹等地的股票交易所全部开设了郁金香交易所。花价的涨落造就了一大批富翁,而花价的每一次高涨都使更多的人坚信,这条发财之路能永久地延伸下去,世界各地的富人都会跑到荷兰,不问价格地收购所有的郁金香。一枝花还没露出地面,就已经以节节上涨的价格几易其手。没钱的人抵押房产借贷投资,巨额贷款不断堆积到小小的花茎上。

  郁金香的交易类似于期货交易,但是在十七世纪,郁金香交易遇到了比今天的商品期货更多的问题。因为合同背后没有会员公司支持,而且,如果谁最后真的要在数月之后接收一个特定球茎的交割,也不能确保他已经得到了合同所规定的标的,还要等到它真的开花以后。为了规范这一活动,荷兰颁布了新的法律,设置了郁金香的“特别公证人”,指定了进行郁金香交易的固定场所。

  “泡沫”总有破灭的一天。不知从哪一天起,不知为何缘故,一些更聪明或胆小的人开始退场。这个迹象被人察觉后,抛售即刻变为恐慌,花价从悬崖上向下俯冲。当疯狂的价格最后坍塌时,荷兰的整个经济生活都崩溃了。债务诉讼多不胜数,连法庭都已经无力审理了。很多大家族因此而衰败,有名的老字号因此而倒闭。一直到许多年后,荷兰的经济才得以恢复。

  垃圾债券名声鹊起

  在郁金香泡沫破灭之后,金融历史上的投机泡沫层出不穷。其中最为轰动的故事之一,就是由“垃圾债券”大王米尔肯所发动的垃圾债券投机风潮。

  二战后,美国逐步完善了金融监管措施,旨在保护债券投资者不会因为企业的破产或拖欠债务而遭到损失。米尔肯敏锐地发现其中的玄机——债券信用等级越低,其违约后投资者得到的回报越高。

  当时,几乎没有人从事无等级或等级不够的高回报债券交易。别说购买这些债券,就是打听一下它的价格都十分困难,因为在所有的投资者眼中,它们等于是不能带来任何回报的垃圾。

  米尔肯为自己的新发现四处游说,寻找愿意购买的人。他向高回报基金说明购买这些债券的好处。同那些注重短期效益的传统债券交易相反,米尔肯把他们的垃圾债券定义成是值得拥有的“所有权债券”。他认为,这些债券在利率风险很大的时期反倒能保持稳定,因为所获得的回报是与公司的发展前景相连,而不是同利率挂钩的。

  米尔肯并不认为垃圾债券的风险很高,反而认为垃圾债券比买股票,或是买有信用等级的公司的债券风险要小很多,特别是在市场行情下跌,或行情剧烈动荡的时候更是如此。胆大的投资公司首先被他说服,一些保险公司、退休基金见米尔肯的理论实际可行也愿意跟进。很快,经他游说的机构所投资的垃圾债券的年收益率就达到了50%。财富效应之下,垃圾债券的购买者越来越多,渐渐形成了市场。米尔肯管理的债券买卖部所获利润也从开始时占公司总利润的35%,到1975年接近100%。

  1974年,由于宏观经济出现恶化,很多债券的评级被下调。许多基金急于将手中的低等级债券出手,以免影响基金的质量形象。当时,“第一投资者基金”也同样面临了这样的问题。不过米尔肯在研究了基金的投资组合后,建议基金经理不要将手中的垃圾债券出手。既然基金是以高回报为口号招揽客户,若将手中的高回报率的债券抛掉,基金的效益将会降低。

  “第一投资者基金”接受了米尔肯的意见。1974至1976年,该基金连续3年成为全美业绩最佳的基金。基金的销售量因此大增。米尔肯也因为参与其中而声名鹊起,他成了经营高回报率债券交易的焦点。

  走向极致 泡沫破碎

  米尔肯并未止步于交易垃圾债券。与此同时,他设计了一种新型的融资方法——利用承销垃圾债券替中小型企业融资。这使得米尔肯成为美国金融史上的重要人物。毫不夸张地说,这种新金融产品的开发,完全改变了美国70年代到80年代的发展。

  在米尔肯的引领下,垃圾债券逐渐成为非常抢手的投资产品。米尔肯也凭借准确的判断能力建立了一个庞大的客户网络。但是新的问题也逐渐浮出海面,由于垃圾债券的数量有限,已经无法满足众多基金的购买欲望。而仅仅凭借自然灾害,等待企业出现信用危机和债务危机耗时太长,米尔肯为此想到了一个好办法。

  与其坐等那些拥有垃圾债券的公司信誉滑坡,信用降级,不如自己去找一些正在发展的公司。若放债给他们,他们的信用同那些垃圾债券的公司差不多,但正处在发展阶段,债券质量比那种效益下滑、拼命减亏的公司的债券好得多。由此,米尔肯创建了垃圾债券发行市场。

  当时的新兴产业——光纤产业与移动通讯业的发展就和垃圾债券息息相关,麦克劳移动通讯公司和有线电视网(CNN)之所以能成为当今美国家喻户晓的大公司,均得益于米尔肯通过垃圾债券的包销所实现的资金筹措。其中与MCI公司的合作堪称经典之笔。MCI公司创立于1963年,仅靠3000美元起家。当 MCI向世界上最大的电信公司美国电报电话公司(AT&T)发出了挑战的时候,米尔肯成为它们融资的有力后盾。他为MCI筹得了20亿美元的垃圾债券,确保了MCI的扩展资金来源,使得MCI成功地打破AT&T对长途电话市场的垄断

  垃圾债券还进入了兼并收购领域。1982年,米尔肯所在的公司开始通过垃圾债券形式发放较大比例的贷款,用来兼并企业。最极致的例子是石油公司并购案。当时,一个名叫卡尔•伊坎的无名之辈想敌意收购美国飞利浦石油公司,但不幸的是他缺少80亿美元,这会妨碍他计划的实施。伊坎向米尔肯公司求助。结果他在次日早晨受到信函,信中指出公司“高度自信”可以筹集到足够的资金。虽然最后伊坎放弃了敌意收购飞利浦石油公司的计划,但是敌意收购公司的时代从此开始,垃圾债券在其中帮了大忙。

  米尔肯成了中小企业和投资公司的财神爷,他个人的收入也随之飚升。多年来,他的工资一直是固定的,每周1000美元,而他真正的收入是交易佣金,1986年一年他的佣金曾达到5.5亿美元。

  然而树大招风。从80年代中期就不断有人状告米尔肯违法经营,并最终将他送上了法庭。法庭于1990年确认米尔肯有6项罪名,但没有哪样跟内部交易操纵股价以及受贿有关。米尔肯的罪名都是没有先例的,以前也没有任何人因为这些罪名受指控——他掩盖股票头寸,帮助委托人逃税,隐藏会计记录,最终被判处 10年监禁,赔偿和罚款11亿美元(其中罚款2亿美元,民审赔偿金额为5亿美元,向政府补纳税款4亿美元),并禁止他再从事证券业。

  在米尔肯入狱之后,垃圾债券的气泡被越吹越大,1988年,垃圾债券的市场已经高达2000亿美元。受到1987年股灾后潜在熊市的压力,从1988年开始,垃圾债券发行公司无法偿付高额利息的情况屡有发生,最终,垃圾债券还是难以克服“高风险、高利率、高负担、高拖欠、更高风险”的恶性循环圈,瞬间走向衰退。泡沫逐渐破灭。

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