匯率目標區方案
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匯率目標區方案是在1987年由威廉姆森和米勒(M.H.Miller)將匯率目標區制從政策協調角度進行擴展而形成的,它還被稱為" 擴展的匯率目標區方案 "(extended target zone proposal)或" 藍圖方案 "(blueprint proposal) 。
作為國際間政策協調方案之一的匯率目標區方案與匯率制度中分析的匯率目標區是不完全相同的。
匯率目標區方案在一系列方面與麥金農方案存在著明顯的區別。麥金農方案主張實行固定匯率制度, 而目標區方案則主張實行更有彈性的匯率制度, 匯率變動範圍達中心匯率上下10% 。除此之外, 匯率目標區方案的要點還包括:
第一, 中心匯率的確定不應當依據購買力平價, 而應依據威廉姆森提出的" 基本均衡匯率"(FEER) 來確定。威廉姆森認為購買力平價作為政府制定匯率政策的指導是非常不合理的, 因為它最大的問題在於沒有考慮到實際的巨集觀經濟運行狀況。從巨集觀調控的角度出發, 威廉姆森認為政府應追求的匯率水平是在中期內(一般指 5 年)實現經濟內外均衡的匯率, 此即所謂的基本均衡匯率。基本均衡匯率的理論淵源可以追溯到國際貨幣基金組織在70年代對匯率合理水平的分析, 經威廉姆森對它進行發展後, 在國際貨幣基金組織的匯率政策確定中發揮了主導性作用。
基本均衡匯率可用圖進一步說明。
圖：基本均衡匯率的含義
該圖中, 橫軸表示國民收入, 縱軸表示實際匯率( 直接標價法 )。代表經濟處於自然失業率狀態時所確定的產出水平。IB曲線代表經濟的內部均衡狀態, 它是一條經過點而垂直於橫軸的直線, 因為在產出狀況處於自然失業率所確定的水平時,經濟中才既不會出現通貨膨脹現象也不會出現失業問題, 顯然這與實際匯率無關。如果將外部均衡定義為某種經常賬戶餘額, 那麼使經常賬戶收支保持在這一水平上的實際匯率與國民收入的組合構成的EB曲線就代表了經濟的外部均衡。由於隨著國民收入的增長, 本幣相應貶值才能使經常賬戶維持原狀, 所以這一曲線斜率為正。 IB曲線與EB曲線交於一點時, 經濟同時實現內外均衡, 此時確定的匯率水平即為基本均衡匯率。由於基本均衡匯率是一種實際匯率, 因此匯率目標區制中要求名義匯率根據各國通脹率及時進行調整, 以保持實際匯率不變。
第二, 在對匯率目標區的維持上, 匯率目標區方案提出了各國都以貨幣政策實現外部均衡, 以財政政策實現內部均衡這一搭配思路進行巨集觀調控上的政策協調。更具體來說, 這一政策協調方案如下 :
(1) 各國以利率政策來維持相互之間的匯率。對於n個國家來說 , 存在著(n-1)種匯率, 也就要求相應的(n-1)種利率差價以使外匯市場維持平衡。
(2) 在 n 個國家相互之間的利率差價確定後 , 只要一國確定一具體的利率水平, 全球各國的利率水平也就隨之確定了。該國利率水平確定的原則是: 應使在此基礎上推算出的全球平均利率水平剛好在足以控制全球通貨膨脹的前提下達到最大的全球產出水平。
(3) 該國應獨立運用財政政策控制國內的產出, 以使各國經濟的運行保持 在均衡狀態。由於匯率可以在一定區域內波動, 因此各國的貨幣政策就獲得了一定的自主性, 可以在匯率變動處於目標區內時根據國內需要進行調整, 而當 匯率變動超過目標區範圍時再利用利率政策實現外部目標。
匯率目標區方案引起的學術界與政界的重視和爭議是其他政策協調方案所難以比擬的, 因為這一方案幾乎涉及了國際金融領域內的所有重大問題, 對政策協調的具體實施方法又規定得極為詳盡。一般認為, 匯率目標區方案的基本精神在80年代中期的盧浮宮協議中得到某種程度的體現, 隨後的一段時期內美元與日元的匯率之間也的確存在著某一形式的目標區。但是總的來說, 匯率目標區自身存在的一些問題使它很難真正得到實施。這些問題包括 :
第一, 匯率目標區這一制度的優劣判斷是非常複雜的。正如我們在前文中所分析的, 目標區既具有穩定匯率波動的蜜月效應, 也具有加劇匯率波動的離婚效應。在國際資金流動引起的投機衝擊日益增多的條件下, 它可能會帶來匯率變動更大的不穩定性。
第二, 匯率目標區方案藉以確定中心匯率的所謂基本均衡匯率本身也存在很多問題。例如, 它是一個價值判斷色彩非常濃厚的概念。對於什麼是內部均衡, 什麼是外部均衡都依據分析者個人觀點而定, 因此不同的人計算出的基本均衡匯率的數值差異很大。再例如, 這一匯率的計量分析非常複雜, 這使它不像購買力平價那樣易於理解和確定, 應用價值因此下降。
第三, 這一方案所描述的政策協調規則也是存在問題的。例如, 有的分析者認為用財政政策維持經常賬戶目標更具有比較優勢。以對經常賬戶進行改善為例, 貨幣擴張在通過本幣貶值改善經常賬戶收支的同時, 本國收入的相應增長又導致進口上升從而一定程度上降低了貶值效果; 而通過財政收縮改善經常賬戶收支時, 不僅可以通過降低利率而帶來本幣貶值、出口上升, 而且這一收縮還會引起本國收入下降, 進口相應也下降了。再例如, 有的學者認為財政政策的靈活性有限, 難以根據各種情況靈活地調整政府收支, 所以它不可能有效率而及時地維持內部均衡。
儘管存在這些問題, 匯率目標區方案仍是非常重要的, 而且還處於不斷發展中。例如, 它所倡導的基本均衡匯率正在發展成為一種獨立的匯率決定理論, 其他的研究者也從此角度提出很多與之相近的均衡匯率概念, 這實際上標志著匯率理論得到了一個發展①。在西方, 基本均衡匯率與購買力平價是政府與學術界研究匯率水平是否合理的最為主要的兩種依據。再例如, 匯率目標區這種匯率制度也在近年來引起了許多關註, 對之的研究反映在匯率理論中匯率變動的制度特征問題的產生上。作為一種國際間政策協調方案, 匯率目標區方案在理論上的貢獻遠遠超過其在現實中的實踐。
