资本管制

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资本管制（Capital Controls）

　　在经济学上，资本管制是一种货币政策工具，是国家政府机关等权力机构用来掌控资本从国家资本账户等的流进和流出，以及定向投资金额从国家或货币中的进出。

　　资本管制从克林顿政府祈求通过国际社会的努力创建世界贸易组织（WTO)起变得越来越突出，最初是因为全球化已经提升了区域强势货币的加快速度，换句话说，给一些货币超出其自然地理界限的效用。

　　资本管制为一种货币政策工具，国家政府机关（等的权力机构）用来掌控资本从国家资本账户等的流进和流出，以及定向投资金额从国家或货币中的进出的工具。

　　第一，经济中存在的种种扭曲使得资本管制是一个次优选择；

　　第二，资本管制有利于保持政府国内政策的效力和维护经济稳定；

　　第三，在存在多重均衡情况下，资本管制有助于实现好的经济均衡。

　　1．现实经济中存在着各种各样的扭曲因素，需要资本管制来抵消其不利影响。

　　一般认为，与贸易障碍相联系的实际汇率的扭曲，可贸易部门与非贸易部门、受保护部门与竞争性部门间相对价格的扭曲等，会影响外国投资者和利用外资的国内投资者的投资决策，使资金流向不恰当的部门与行业，从而造成资源配置的低效，并引起公众消费的变化。通过资本管制可以限制有关资金的流向和用途，从而减少资源的浪费，减少公众跨时期消费的波动。资本项目开放还导致发展中国家征税更加困难，为了缓解税收风险，资本管制在一定时期也是必要的。

　　2．增强国内政策效果，确保宏观调控的有效性。

　　资本管制的放松引起的资本流动还可能削弱国内经济政策的效果，增加宏观调控的难度。首先，当一国为了抑制通货膨胀实行紧缩性货币政策时，抽紧银根，提高利率以此减少货币供应量，但是利率提高却会招致国际资本的大量流人，迫使该国增加货币供应量。相反，当一国需要采取扩张性货币政策刺激经济增长时，银根放松、利率降低、货币量增加，但利率下降会引起资本外流，不仅减少货币供应量，而且还会产生本币汇率下浮压力，使货币当局的宏观调控措施难以奏效。其次，资本项目的开放也将增加避税的可能性，因而也会限制某些政策的效果。比如，资本项目开放限制了政府对资本或金融资产征税的能力，因为居民可以通过国际资产组合来逃避税收。尽管一个封闭经济中也可以通过把财富转移到生产或消费领域而避税，但是资本项目的开放毕竟提供了更多的选择机会。最后，开放的资本市场将使固定汇率下的货币政策效力受到严重削弱。因为，国内利率水平在国际资本流动下会受世界利率水平的影响，而不仅仅受到国内信贷政策的影响。资本管制在这种情况下是恢复货币政策有效性的一种工具。

　　3．实现经济稳定。

　　资本项目开放后，利用国际资金可以减缓暂时性冲击的不利影响。而对于持久性冲击而言，国际资本流人本身不能代替本国自身的经济调整。资本项目的开放短期内甚至可能放大冲击。金融危机和债务危机中许多国家的经历表明了这一点。开始是私人短期、中期和长期资本同时流人；当世界经济发生问题时，出口恶化，外汇收人大大减少，国内的经济开始萧条，企业的破产越来越多。而最初大量的资本流人又需要对以硬通货计值的本金和利息进行偿还。正当该国最需要资金的时候，资金注入反倒大幅下降甚至出现大量资金流出。原有的外债不再能通过借新的外债来滚动偿还。于是，本国只有通过进一步萧条来压缩总需求，减少进口，从而进一步加重经济的危机。相对资本项目未开放时，经济的波动更大了。所以，在国内条件尚未成熟时，资本管制有利于增加经济的稳定性。

　　中国能够成功地应对亚洲金融危机的冲击，一个重要条件是资本项目未开放。这个例子也说明，一定历史时期资本管制的必要性。

　　我国资本管制的措施主要是直接控制，即依据我国法律法规对跨国资本流动采取审批、核准和一些具体操作过程的限制。

　　我国陆续颁布了一些法律法规作为管制的依据，如《中华人民共和国外汇管理条例》“第三章资本项目外汇”，主要规定了资本项目流人流出的审批制度，以及对外商投资、境外投资和外债的管理等；《结汇、售汇及付汇管理规定》“第三章资本项目下的结汇、售汇与付汇”，规定了哪些资本项目下的外汇不能直接办理结汇、售汇，以及申请办理结汇、售汇时须向外汇管理机关提交的有效凭证；《境内机构对外担保管理办法》界定了对外担保行为，明确了管理机构和有权的担保人，并原则性地规范了管理和审批程序，后又通过《境内机构对外担保管理办法实施细则》作了详细规定；肘L债统计监测暂行规定》明确了国家对外债实行登记管理制度，界定了外债的概念，规定了债务人的权利和义务以及处罚条例；锰境外投资外汇管理办法》对境外投资的管理机关、管理对象、管理原则、管理环节和法律责任进行了原则性的规定，后又颁布了《境外投资外汇管理办法实施细则》，进行了具体阐述。

　　在这些法律法规的指导下，资本管制又分为对资本项目的交易环节和汇兑环节的管制。【图1】列出了我国管制最严的6个项目——中国在外直接投资(流出)、居民对外股本证券投资(流出)、居民对外发行债券(流人)、居民在境外购买债券(流出)、居民借用外债(流人)、非居民在境内证券市场(B股除外)发行证券和证券交易。

（我国部分资本项目管制情况）【图1】

　　可以从图中看出，对交易环节的管制主要是通过各个管理部门对被管理者进行资格审批、授权来实现的，只有获得资格和授权的个人和机构才能进行资本流人、流出的跨境活动。而兑换环节的管制具体包括了对购汇的限制、对外汇资金来源的审核和对偿还外债的限制。

　　经常项目可兑换以后，实施资本管制面临更大的困难。其中一个难题是资本外逃。尽管资本外逃的原因多种多样，但不可否认的事实是：通常实施资本管制的国家都不同程度存在资本外逃现象，而美欧一些发达市场经济国家由于资本项目自由兑换也就谈不上有什么资本外逃。从这一点来讲，资本外逃是资本管制的伴生物。

　　资本外逃也称资本逃避，国内外并没有一个统一的定义。金德尔伯格把资本外逃定义为由于恐惧和怀疑造成的异常的资本流出。国内学者姜波克将资本逃避定义为恐惧、怀疑或为规避某种风险或管制所引起的资本向其他国家的异常流动。根据上述定义，笔者认为资本外逃一般具有以下两个特征：一是通常都与逃避政府的管制相联系；二是通常都是由于避险或恐慌引起的非正常流动。

　　1．资本外逃的若千具体原因。不同国家不同时期资本外逃的原因可能各不相同，但通常引起资本外逃的共性因素主要有以下方面：

　　(])本币贬值预期。当一国货币存在强烈的贬值预期时，国内外投资者乃至消费者都会因为担心资产损失而产生资本外逃以避险的动机。这种贬值的预期愈强烈，资本外逃的程度愈严重。

　　(2)国内利率显著低于国际利率。由于各种原因，当国内实际利率明显低于国际市场利率并持续较长时间寸，投资者就将产生逐利性的资本外逃动机。

　　(3)宏观经济形势不稳。宏观经济形势不稳、经济前景暗淡或者存在其他严重的经济社会问题，都会损害投资者的信心，引起资本外逃。

　　(4)外部因素的影响。90年代以来的多次金融危机表明，资本外逃具有可传染性和扩散性，当一个国家货币金融危机引发资本外逃时，这种恐慌性情绪会传染到情况类似或者贸易、金融联系密切的相关发展中国家和地区，导致其他国家和地区的资本外逃。国际金融市场的其他变化、相竞争或者相联系国家金融市场和宏观经济的其他变化，可能也对一国资本流动产生冲击。

　　(5)交易因素影响。实行高度资本管制的国家往往无法及时满足企业贸易和投资活动的正常交易需求。在此情况下，一些企业会通过进出口和融资渠道变相实现资本外逃。

　　(6)强化管制。为了应付外来冲击，一国政府采取的强化资本管制的措施必然相应刺激其他形式的资本外逃，如强化对资本项目的管制可能激化通过经常项目的资本外逃。

　　2．资本外逃的途径。资本外逃途径具有多样性，不同国家对资本管制程度与方式不一样，资本外逃的形式也会有不同的特点。概括而言，大体有以下渠道：

　　(1)通过银行进行资本转移；

　　(2)通过现金流动转移资本；

　　(3)通过贵金属、收藏品等商品走私来转移资本；

　　(4)通过进出口瞒报、虚报价格及数量转移资本；

　　(5)跨国公司价格转移也是资本外逃的一种方式；

　　(6)通过融资渠道转移资本，如平行贷款、虚拟货币贷款和货币互换等。

图【２】发展中国家与北美一些国家的进出口额比较

　　在很多发展中国家，资本外逃曾达到惊人的程度。1991年，北非和中东地区资本外逃与国内生产总值的比率为118％，在撒哈拉以南非洲及中东欧和中亚地区为40％，拉美和加勒比地区为35％。在资本项目高度严格控制情况下，通过经常项目进行资本外逃就会显著增加。据国际货币基金组织对一些发展中国家情况的研究，在实行外汇管制条件下，如果存在本币贬值的预期，高报和低报贸易金额以及改变贸易融资条件和期限，通常是资本外逃的主要渠道，特别是本币汇价大幅贬值前，低报出口是普遍现象，并导致官方统计的出口量下降，如阿根廷1982—1986年间，出口低报的金额约占商品出口总额的10％。衡量通过进出口瞒报进行资本外逃程度的另一个指标是，一国官方统计出口与贸易伙伴统计的进口额的比值。根据一些发展中国家对北美出口额与北美国家统计的进口额比值可以看出，发展中国家该系数值都小于l，最低的埃及和巴拿马仅0．35和0．6，也表明了通过进出口进行资本外逃的严重程度。

　　资本持续外逃将直接打击一国的国际收支平衡、国际支付能力和信用水乎。并对宏观经济稳定产生间接影响；资本外逃在极端情况下甚至会成为金融危机发生和蔓延的一个重要因素，是广大发展中国家必须正视和正确处理的突出难题。

　　货币替代是一些发展中国家中普遍存在的现象，当人们对本国货币及其资产信心不足时，外国的硬通货就会部分或全面替代本币发挥货币的各种职能，目前在拉丁美洲乃至世界范围内存在的美元化趋势就是货币替代最典型的表现。货币替代虽不是资本管制的产物，但一定程度上也与发展中国家资本市场的发育程度和金融结构的扭曲有联系，通常扭曲的汇率制度和长期高估的汇率就是刺激货币替代的关键因素，而汇率制度的扭曲和汇价高估时常与残留的资本管制和金融市场不健全相关联。这也可以从成熟的市场经济国家通常都不存在货币替代现象这一反面的例于而得到印证。人们常用外币存款占金融资产的份额来表示货币替代的程度。在80——90年代，拉美一些国家这一比率可达50％——80％；在中东欧这一比率也普遍达到20％——60％的水平①。货币替代也加剧本币的不稳定，并影响货币政策的效果。

　　随着一国经济的对外开放，特别是随着贸易和非贸易项目逐步实现可兑换，资本管制将面临很多新的难题，其负面影响也会逐步暴露出来，并造成新的市场扭曲。实践证明，发展中国家在经济发展的一定历史阶段，实行资本控制是完全必要的，为此付出一定的代价也是值得的，任何匆忙过早地放开资本项目的企图必然带来巨大的风险甚至潜伏着巨大危机。但另一方面，也应该看到，资本管制不是发展中国家的长远目标；随着经济开放程度的提高，资本管制的代价也会日益加大。因此，发展中国家并不能因为有了资本管制的手段就可以高枕无忧；相反，任何时候发展中国家也不能放松改善本国金融体系和提高金融监管水平的努力，并在此基础上稳步推进本国资本项目兑换的进程。资本管制可以解决经济金融体系一时的问题，但不能解决长远的困难。一些遭遇金融危机的东亚、拉美国家一俟宏观经济形势得以稳定，马上就取消一度采取的资本管制措施并加快开放资本市场和外汇市场的步伐，也说明了资本流动政策的长期走向。

　　投机活动是市场经济的伴生物，它在市场价格形成、交易运作、风险转移等方面的功能是市场机制配置资源作用的组成部分。同时，投机活动也有消极的影响，如操纵市场、买空卖空、落井下石、投机取巧等等，加剧市场的不稳定，过度投机还引发一系列极端的事例。国际投机资本活动的性质，与市场上一般投机活动从本质上看是一致的，它们并没有从事违法活动。国际社会的谴责只能起到道义上的作用，而禁止其活动既不现实更不可能。比较现实的选择是，各国联手从机制上设置必要的屏障，以便对过度投机和操纵市场行为进行有效的限制。目前，亚洲和欧洲的一些金融管理当局已行动起来。

　　首先，一些国家和地区相继出台了新规定，限制投机交易特别是对冲基金惯用的卖空交易。例如，伦敦金属交易所最近宣布即将实施新的交易规则，防止对冲基金等投机者通过卖空操纵市场。日本则修改了证券交易法，禁止通过卖空交易打压股票价格以从中牟利。此前，中国香港就股票抛空和期货持仓量公布了一系列规定，旨在确保公平有序的交易，遏制操纵市场行为。其次，金融交易管理机构开始设法增强市场的透明度，这将使一贯神出鬼没的对冲基金难以再掩饰其行踪，发动突然袭击的可能性大大减小。例如，伦敦金属交易所宣布，将对特大户持仓状况发布每日信息，使广大投资者了解市场运作方向，采取适当的进退战略。

　　随着国际监督机制逐步确立，对冲基金在不同资本市场的介人程度、在不同区域的活动方向和方式及其融资状况，都要逐步符合信息披露的起码要求，“暗箱”操作会受到一定遏制。

　　再就是紧缩对投机基金的信贷政策。过去，对冲基金可以获得超过自有资本十几倍乃至几十倍的银行信贷，从而具备同一个国家乃至某一地区抗衡的能力。但是，由于瑞士联合银行和美洲银行等欧美最大银行因向对冲基金过度借贷而遭受重创，促使银行界普遍着手制定更加严格的借贷政策，而这将大大削弱曾给对冲基金带来巨额投机暴利的“杠杆融资”的威力。

　　同时，西方金融界对适度于预市场的做法也从明确反对开始转向一定程度的认同，这意味着投机和操纵市场行为今后可能将面临着更多的约束。

　　总之，国际社会对国际投机资本并不是束手无策。今后随着金融创新和金融全球化的推进，国际投机资本仍会变换手法兴风作浪，但只要国际社会协调一致，完善全球金融协调体制，加强和完善对国际投机资本的监管，就有可能最大程度上遏制国际投机资本的负面冲击，保持金融全球化的健康发展势头。